危机十年轮回，新一轮危机悄悄来临
政府想法确实是想通过长期印钞，通胀隐形降房价，这个通过政策动向可以看得出来。
但问题在于私人部门还加不加杠杆，只有私人部门的债务刚性才能限制游戏玩下去。
私人不加杠杆水很难放出来，都在金融体系内部，游戏就玩不下去了，现在就有这个征兆，银行间流动性泛滥，M2却下行。
有些东西不是愿不愿意，动机一直很清晰，了解到那个位置才是动机突破不了的约束才是关键。
但问题在于私人部门还加不加杠杆，只有私人部门的债务刚性才能限制游戏玩下去。
私人不加杠杆水很难放出来，都在金融体系内部，游戏就玩不下去了，现在就有这个征兆，银行间流动性泛滥，M2却下行。
有些东西不是愿不愿意，动机一直很清晰，了解到那个位置才是动机突破不了的约束才是关键。
人民币汇率创逾四月新高至6.81，汇率还会破七吗？
文：凭栏欲言
笔者在开年预测2019年人民币汇率破7，并加息。
至1月9日，美元指数下破95.75，而人民币汇率创一月新高，在岸人民币汇率至6.8345，而离岸尚在6.84区间。
人民币隔夜利率进一步下行，似乎与预期越走越远。
01
本轮升值可以观察到由在岸带动离岸上涨，或有部分原因为年末外贸部门结汇驱动，辅以央行的顺势引导。
近期的美元指数与人民币汇率两者皆形成了常理难以解释的一幕，美元正处于货币紧缩期，经济数据良好，但美元指数一路下滑。
中国近期经济数据各项指标超预期下滑，国家统计局刚刚公布了12月制造业PMI为49.4%，跌破荣枯线。人民币全面降准，货币政策偏宽松，但人民币汇率却保持升值趋势。
中美汇率走势与常识的反差都与本国政府的动机有关。
美国的经济增长很难接受一个强势的美元，特朗普政府压低美元的倾向极为明显。
从其谴责中国政府压低人民币汇率即可看出，其更希望其他国家货币维持强势从而保持美元相对弱势。
然而美国经济增速与紧缩货币政策，又形成了美元指数下行的制约。
而中国政府刻意压低人民币汇率了吗？
并没有。
相反，中国政府致力维稳汇率，中国政府力挺汇率的动机在于中国国内经济需要宽松货币政策刺激，而非在于外部特朗普施压。
为何宽松货币刺激经济需要挺汇率？
则是因为经济运行健康的第一要素即为一个稳定的国内金融环境，金融环境稳定之下，才可以谈刺激经济，否则无从谈起。
金融环境稳定是刺激经济的前置条件，金融环境稳定则依赖于资金跨境流动的平衡。
资金跨境流动从不关心什么是基本面，其只有一个目标就是收益，收益由三个驱动组成；
息差、汇率风险和资产回报。
而正因为资产无回保才迫切需要刺激经济，三个驱动中的资产回报已经可以忽视，息差与汇率风险就成为稳定资金跨境流动平衡的两根定海神针。
只有息差与汇率预期的背向操作才可以防止跨境资金流动形成单一趋势。
降息必然搭配稳汇率；
加息时才敢贬值，或者也可以说贬值预期确认时必然要加息。
02
6月份，二季度央行例会定调从一季度例会的“保持流动性合理稳定”更改为“保持流动性合理充裕”；
人民币汇率随之持续走贬，至10月份，汇率区间自6.3-6.4直落6.9771。
为防止人民币破七形成统一预期，刺激资金跨境单向流动，人民银行随之加大干预，并重新祭出逆周期因子。
自2019年1月2日开始，A股重新接近2018年10月份的股权质押爆仓点，人民银行宣布全面降准，宽松加码。
随之中美一年期国债收益率倒挂，且利差扩大，一年期美债收益率已至2.604%，而一年期中债却滑落至2.273%。
一年期国债收益率倒挂已有一周，而央行却并未如前几次一般马上采取行动修正。
与中美一年期国债收益率倒挂同期，人民币汇率进一步升值。
上图：粗黑线显示1月2日开始的汇率趋势；
央行的淡定或来源于利差倒挂与人民币汇率升值形成了一定程度的对冲，减弱了跨境资金单向流动趋势的形成。
也可以看出，降息刺激经济是央行的动机，而汇率趋势走向则是央行动机的约束。
03
放至汇率问题上，则表现为央行动机就是汇率升值，只有汇率升值才可以在息差缩小甚至倒挂的情况下还能保持金融环境稳定，为刺激经济留出空间。
央行的动机很清楚，现在需要考虑的是什么条件会对央行拉升汇率提供助力，而助力的边界就成为对央行动机的约束，更为通俗一点的说法就是想做而无能为力的边界。
助力来看，有三点；
1）年尾的外贸企业结汇；
外贸企业年尾结汇为央行拉升汇率提供助力，外贸企业结汇期会在一季度内结束，难以提供长久助力。
2）赚钱能力（贸易顺差）；
贸易顺差相当于一个人赚钱的能力，从而赋予货币强信用。
例如日本，日本长期维持贸易顺差，从而日元素有避险货币之称。
日本贸易顺差来自于日本大量对外投资中的产业链配套高端部分仍留在日本本土，日本的对外投资形成了大量对日本产业链高端配套产品的需求，从而造就了日本的顺差，日本顺差的形成过程使其对汇率敏感度较低。
放至中国来看，对外投资反哺尚未发力，顺差主来自于价格竞争。
2017年全年，中国服务与贸易顺差2216亿美元，而2018年1-11月，中国服务与贸易顺差792亿，大幅下降。
差额主要来自于贸易顺差的下滑。
而国内资产价格处于高位，伴随着人民币转向升值，中国外贸产品价格竞争能力严重下滑；
加之中美争端影响，外贸受到重创已是必然，趋势看2019年或会形成贸易与服务双逆差。
顺差对汇率的助推动力或会变成逆差对汇率的拖累。
3）动用家底（外汇）干预；
以净头寸（资产-负债）来看；
至2018年9月末，中国对外投资净头寸（资产-负债）为16928亿，看起来仍有较为充足能力进行干预。
然而世界资产价格正处于调整期，资产价格较为弹性而债务则相对刚性，很可能会造成净头寸上产生相对大的缩减。
而负债项中外商直接投资约三万亿（29603亿），外商投资留存利润有比较严重的低估现象，也会对净头寸产生较大的负面影响。
从而导致央行干预能力下降。
从外储角度来看；
2016年1月份，外储存量3.23万亿；
2017年1月份，外储存量2.99万亿，也是近五年来唯一的一次低于三万亿；
2018年1月份，外储存量3.16万亿；
连续三年稳定在3万亿边界上。
外储具有较强的流动性，也代表短期内央行可进行干预的力度。
而短期流动性尚需考虑外债，尤其是短期外债影响。
数据来源于外管局；
可以发现与外储存量极为稳定成对比的是外债规模迅速增长，且集中于短期外债。
至2018年9月，（外储-外债）规模已下降至1.17万亿，且趋势为加速下滑。
尤其需要注意的是，上图中直接投资：公司间贷款（红字）为中国公司国外分支机构所借外债汇回国内的部分，而未汇回国内部分则并未予以统计，从而遗漏掉相当一部分外债。
考虑到这部分的影响，（外储-外债）或已不足万亿，再考虑维持短期外贸进口所需预留部分，可动用用以干预汇率的部分或很难超过5000亿。
三方面综合来看；
至一季度前，外贸企业结汇期结束。
中美争议问题无论最终结果是中方加大进口还是美方加征关税限制对美出口，都不会影响中国贸易顺差大幅收窄的趋势。
失去了贸易顺差的支撑，引导汇率逆势升值压力只能全部压在外储可动用资金身上。
或至二季度末，外储就将失去理想状态下的干预空间，形成对央行动机的制约。
笔者较为倾向在二季度末之前，汇率破七。
破七后为了维持国内金融环境的稳定，央行以加息对汇率贬值趋势予以对冲。
笔者年初预测的逻辑线。
文：凭栏欲言
笔者在开年预测2019年人民币汇率破7，并加息。
至1月9日，美元指数下破95.75，而人民币汇率创一月新高，在岸人民币汇率至6.8345，而离岸尚在6.84区间。
人民币隔夜利率进一步下行，似乎与预期越走越远。
01
本轮升值可以观察到由在岸带动离岸上涨，或有部分原因为年末外贸部门结汇驱动，辅以央行的顺势引导。
近期的美元指数与人民币汇率两者皆形成了常理难以解释的一幕，美元正处于货币紧缩期，经济数据良好，但美元指数一路下滑。
中国近期经济数据各项指标超预期下滑，国家统计局刚刚公布了12月制造业PMI为49.4%，跌破荣枯线。人民币全面降准，货币政策偏宽松，但人民币汇率却保持升值趋势。
中美汇率走势与常识的反差都与本国政府的动机有关。
美国的经济增长很难接受一个强势的美元，特朗普政府压低美元的倾向极为明显。
从其谴责中国政府压低人民币汇率即可看出，其更希望其他国家货币维持强势从而保持美元相对弱势。
然而美国经济增速与紧缩货币政策，又形成了美元指数下行的制约。
而中国政府刻意压低人民币汇率了吗？
并没有。
相反，中国政府致力维稳汇率，中国政府力挺汇率的动机在于中国国内经济需要宽松货币政策刺激，而非在于外部特朗普施压。
为何宽松货币刺激经济需要挺汇率？
则是因为经济运行健康的第一要素即为一个稳定的国内金融环境，金融环境稳定之下，才可以谈刺激经济，否则无从谈起。
金融环境稳定是刺激经济的前置条件，金融环境稳定则依赖于资金跨境流动的平衡。
资金跨境流动从不关心什么是基本面，其只有一个目标就是收益，收益由三个驱动组成；
息差、汇率风险和资产回报。
而正因为资产无回保才迫切需要刺激经济，三个驱动中的资产回报已经可以忽视，息差与汇率风险就成为稳定资金跨境流动平衡的两根定海神针。
只有息差与汇率预期的背向操作才可以防止跨境资金流动形成单一趋势。
降息必然搭配稳汇率；
加息时才敢贬值，或者也可以说贬值预期确认时必然要加息。
02
6月份，二季度央行例会定调从一季度例会的“保持流动性合理稳定”更改为“保持流动性合理充裕”；
人民币汇率随之持续走贬，至10月份，汇率区间自6.3-6.4直落6.9771。
为防止人民币破七形成统一预期，刺激资金跨境单向流动，人民银行随之加大干预，并重新祭出逆周期因子。
自2019年1月2日开始，A股重新接近2018年10月份的股权质押爆仓点，人民银行宣布全面降准，宽松加码。
随之中美一年期国债收益率倒挂，且利差扩大，一年期美债收益率已至2.604%，而一年期中债却滑落至2.273%。
一年期国债收益率倒挂已有一周，而央行却并未如前几次一般马上采取行动修正。
与中美一年期国债收益率倒挂同期，人民币汇率进一步升值。
上图：粗黑线显示1月2日开始的汇率趋势；
央行的淡定或来源于利差倒挂与人民币汇率升值形成了一定程度的对冲，减弱了跨境资金单向流动趋势的形成。
也可以看出，降息刺激经济是央行的动机，而汇率趋势走向则是央行动机的约束。
03
放至汇率问题上，则表现为央行动机就是汇率升值，只有汇率升值才可以在息差缩小甚至倒挂的情况下还能保持金融环境稳定，为刺激经济留出空间。
央行的动机很清楚，现在需要考虑的是什么条件会对央行拉升汇率提供助力，而助力的边界就成为对央行动机的约束，更为通俗一点的说法就是想做而无能为力的边界。
助力来看，有三点；
1）年尾的外贸企业结汇；
外贸企业年尾结汇为央行拉升汇率提供助力，外贸企业结汇期会在一季度内结束，难以提供长久助力。
2）赚钱能力（贸易顺差）；
贸易顺差相当于一个人赚钱的能力，从而赋予货币强信用。
例如日本，日本长期维持贸易顺差，从而日元素有避险货币之称。
日本贸易顺差来自于日本大量对外投资中的产业链配套高端部分仍留在日本本土，日本的对外投资形成了大量对日本产业链高端配套产品的需求，从而造就了日本的顺差，日本顺差的形成过程使其对汇率敏感度较低。
放至中国来看，对外投资反哺尚未发力，顺差主来自于价格竞争。
2017年全年，中国服务与贸易顺差2216亿美元，而2018年1-11月，中国服务与贸易顺差792亿，大幅下降。
差额主要来自于贸易顺差的下滑。
而国内资产价格处于高位，伴随着人民币转向升值，中国外贸产品价格竞争能力严重下滑；
加之中美争端影响，外贸受到重创已是必然，趋势看2019年或会形成贸易与服务双逆差。
顺差对汇率的助推动力或会变成逆差对汇率的拖累。
3）动用家底（外汇）干预；
以净头寸（资产-负债）来看；
至2018年9月末，中国对外投资净头寸（资产-负债）为16928亿，看起来仍有较为充足能力进行干预。
然而世界资产价格正处于调整期，资产价格较为弹性而债务则相对刚性，很可能会造成净头寸上产生相对大的缩减。
而负债项中外商直接投资约三万亿（29603亿），外商投资留存利润有比较严重的低估现象，也会对净头寸产生较大的负面影响。
从而导致央行干预能力下降。
从外储角度来看；
2016年1月份，外储存量3.23万亿；
2017年1月份，外储存量2.99万亿，也是近五年来唯一的一次低于三万亿；
2018年1月份，外储存量3.16万亿；
连续三年稳定在3万亿边界上。
外储具有较强的流动性，也代表短期内央行可进行干预的力度。
而短期流动性尚需考虑外债，尤其是短期外债影响。
数据来源于外管局；
可以发现与外储存量极为稳定成对比的是外债规模迅速增长，且集中于短期外债。
至2018年9月，（外储-外债）规模已下降至1.17万亿，且趋势为加速下滑。
尤其需要注意的是，上图中直接投资：公司间贷款（红字）为中国公司国外分支机构所借外债汇回国内的部分，而未汇回国内部分则并未予以统计，从而遗漏掉相当一部分外债。
考虑到这部分的影响，（外储-外债）或已不足万亿，再考虑维持短期外贸进口所需预留部分，可动用用以干预汇率的部分或很难超过5000亿。
三方面综合来看；
至一季度前，外贸企业结汇期结束。
中美争议问题无论最终结果是中方加大进口还是美方加征关税限制对美出口，都不会影响中国贸易顺差大幅收窄的趋势。
失去了贸易顺差的支撑，引导汇率逆势升值压力只能全部压在外储可动用资金身上。
或至二季度末，外储就将失去理想状态下的干预空间，形成对央行动机的制约。
笔者较为倾向在二季度末之前，汇率破七。
破七后为了维持国内金融环境的稳定，央行以加息对汇率贬值趋势予以对冲。
笔者年初预测的逻辑线。
现在只能去杠杆的，债务没出清就只能一直偿息，如此之大的债务，大部分经济成果被分配给债权人，居民完全享受不到，难以良性以消费带动经济增长，已经拖至无处可退了。19年必是一个毕生难忘
资本对经济发展的促进和拖累，货币政策拯救中国经济已无空间
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
设有二社会，生产技术相同，而资本数量不同，则在短时间内，资本数量较小的社会，可能反而比资本数量较大的社会，享受较高的生活程度。
摘自凯恩斯《就业、利息和货币通论》P188，1935年。
早在30年代，凯恩斯已经发现了资本过于充足对于居民生活水平的抑制，并将其称为米达斯之命运。
米达斯，希腊神话中的弗利吉亚国王。贪恋财物，曾求神赐予点物成金的法术。酒神狄俄尼索斯满足了他的愿望。后因爱女和食物都被他手指点到而变成金子，他无法生活，又向神祈祷，才又恢复原状。
资本对经济的促进作用体现在不足阶段，当资本过于充足时，资本对经济发展已变成拖累。
世界一体化之后，资本充足国家让资本对外投资却以制度吸引资本背后的人不会移民，从而摆脱了米达斯之命运。
01
资本不足阶段；
一切产出的最终目的都是为了消费。
资本只是提高产出的手段,资本会产出，很简单一个道理，一个劳动者操作一台机器想当然就会比纯手工制造高效的多，多余部分即可视为资本的产出。
一个企业投入多少资本与雇佣多少劳动者之间的关系非常简单，目的就是通过两者匹配制造出能取得最大回报的商品，通常就是制造出最为物美价廉的商品。
当资本投资未至边际效率时，资本仍处于不足阶段；
资本与劳动者携手共同生产（创造）财富，劳动者获得收益改善生活， 资本获得收益，增殖成为更大的资本。
资本对劳动力的需求，与劳动力供应形成供需关系。
资本增殖后收益率降低，劳动力供应价格提高，随之消费能力扩大；
资本规模扩大，投资扩大；
投资与消费同步扩大，GDP增长速度处于高速期。
02
资本逐步饱和阶段；
投入的资本会产生损耗，投入的劳动者会产生薪酬，企业多投入资本还是多投入劳动力仅看那个性价比更高。
然而，所有的生产都是为了消费，消费却界定于劳动者收入。
资本参与制造财富，资本也参与财富分配，但资本不消费，这必然会导致产出与需求的不平衡。
当投资未至边际时，资本的收益再投资过程会将不平衡问题掩盖，当资本收益趋向边际投资效率时，资本不再有投资动力，需求不足问题必将出现，这已成为世界性难题，全球都在面临有效需求不足的问题。
资本投资效率的边际源于三个条件制约；
1） 科技水平；
更先进的设备可以提供更好的回报，对更先进设备的投资可以继续拉动经济。
2） 利率；
绝大多数时间内，资本的投资边际效率主要受利率制约。
当资本投资净回报（净）不及利率回报时，代表将资本交由其他人使用更有效率。
稳赚利率回报比自己投资更有利，自然就会遏制资本继续投资。（国企不在此列,所以国企无效率）
3） 其他干扰因素；
税收、土地、行政等对资本投资收益的额外干扰。
当资本稀少时，干扰因素很大仍然可以有回报（腐败横行的国家仍有资本去投资即在于此）；
额外干扰仅会使投资边际提早到来。
那是不是说，央行降息就可以刺激资本继续投资？
注意，资本的净收益受利率制约；
资本的收益常规还需要包含另外两部分，风险以及资本监管人的劳动报酬。
即算企业经营困难情况下，资本监管人的劳动报酬无限趋低，但至少也会包含风险。
常规情况下，企业资金来源于信贷机构，风险又可被划分为两部分；
1） 信贷机构贷出资金所认为的风险，贷款利率中通常会包括基础利率和风险溢价。
2） 企业运营者借入资金，所认为的投资风险；
也就是说，资本的投资边际效率主要取决于（基础利率+贷款风险溢价+企业投资风险）；
央行降息会否刺激继续投资拉动经济，不止取决于基础利率，还取决于贷款风险溢价和企业投资风险。
回看近期央行易行长提出的三只箭支持小微企业，解决融资难、融资贵问题，主要作用在基础利率及贷款风险溢价上面。（央行为贷款风险提供保险来降低风险溢价）
而企业运营者才最终决定着是否要进行投资，企业投资风险作为其中最重要的构成，并没有被提及。
甚至，社保交由税务、供给侧、环保、汇率结汇期升值对外贸企业影响、对外争端增多等，都在加剧着企业经营的风险，尤其是外贸企业经营的风险。
企业投资风险决定了同是刺激，2008年刺激与2018年刺激效果必然不会相同。
回到问题本身，央行降息就可以刺激资本继续投资，从而带动中国经济？
又不是刻舟求剑！！！
03
资本初步饱和阶段的投资性投机；
资本博取收益有两种模式，投资或投机。
前面主要是站在资本投资立场看问题；
投资是指购入某一资本品，取得资本品寿命期内所产生的未来的一连串的收益流。
过程就像购入一只母鸡，取得其寿命期内的下蛋收益流。
投资多伴随产生财富的过程。
而资本除了投资，还会进行投机。
投机不涉及产生财富，仅仅是财富转移，更像是赌博。
以房产来说，投资房产的边际收益应涵盖利率和风险（空窗期、修缮费用等），房产的收益流是房租，以目前的利率计算，房产边际收益的租售比应为20左右，而现在中国房价租售约接近70，这是投资吗？
这是投机，或者称为投资性投机。
房产投资性投机是一种类似于几个人抢一个凳子的游戏，每个人投入的是房产的基础价格和投机溢价，抢的凳子得那个人可以带着房产的基础价格和所有的投机溢价离场，其他人仅能带着房产的基础价格离场。
投机者向来不关心资产本身的价值，只看趋势。
其更在意什么消息会刺激资产价格上涨，或者制造什么趋势可以把垃圾资产卖给别人（讲故事卖股套现，PPT制造大国从来不缺讲故事高手）。
在资本趋向边际效率的阶段，投资效率下降，货币政策会趋势性宽松以刺激经济，从而对金融资产价格趋势予以确认，投资性投机大量产生。
投资性投机兼具投资属性和投机属性；
一方面，投机收益弥补了投资收益的下滑，投资边际扩张，刺激投资，拉动经济。
另一方面，大型资本利用信息优势、资金优势，通过投机对赌鲸吞小型资本。
资本集中度迅速提高，资本的背后是人，贫富差距迅速扩大。
04
资本饱和阶段；
富人的边际消费能力更低，迅速拉大的贫富差距使得总消费下降。
投资愈发难以盈利，投机属性越来越高，资产价格越来越脱离基本面。
资本为何偏爱炒作金融资产而非消费品（刚性消费品），来源于二点；
1） 几乎任何政府都会限制资金炒作刚性消费品；
2） 相比金融资产，消费品有存管费用及损耗，且变现便利性较差。
但当金融资产价格高估问题越来越严重时，资本开始担忧抢凳子游戏的成功可能性，资产会被抛售，价格爆破。
现代国家中，多以中央银行参考实体交易（以CPI）控制货币总量，但货币去向却会分别流入金融投机交易和实体交易两个方面，对于投机交易所需货币量没有单独控制，近乎于无限供应。
实体交易对应着的交易货币是可以具现成真实财富的，而金融资产则是虚拟资产，交易货币需从金融资产交易体系脱离，进入实体才能具现为真实财富，也就是金融体系中的交易货币事实上是没有实物价值对应的。
在金本位时代或现代香港等联系汇率制国家或地区，国内消费品通胀因素会受外部商品输入遏制从而维持稳定，资产价格爆破时多余的没有实物价值对应的信用会自动收缩。
而在货币政策更为自主的国家，资产价格爆破过程中多会推出救市政策，大量廉价货币或信用推出。
但此时资产价格趋势改变将影响投机信心，资本是逐利的，当金融资产和实体投资皆无逐利机会时，价格低估的消费品成为价格洼地，即算扣除损耗及变现便利性影响，仍会成为追逐目标。
资本会从源头炒作消费品厂家原料或者直接炒作消费品本身，庞大的资本对收益的要求加重实体供需之间的价格干扰，不是利息却远超利息，推动GDP下降。
此时的宽松救市将会造成投机炒作消费品的资金量增大，经济会越救越差，现实中的实例也可以参考委内瑞拉。
70年代末80年代初期的西方国家也同时发生过消费品价格暴增而经济下滑的现象，称为滞胀。
滞胀是主权信用货币信誉下滑的表现（金本位下币值稳定没有滞胀），西方主要国家对抗滞胀经验显示，只能先治胀，后治滞。
1979年，保罗沃克尔上任美联储主席，以强硬手段提升利率，紧缩货币，抑制通胀，经济持续下滑，1981年6月将联邦基金利率提升至19%的历史高度。
当资本开始炒作消费品而未得到治理时，也将是资本的末路。
通过对消费品的炒作，资本越来越集中，居民生活越来越艰难。
少数人群以资本为手段对多数人群的抢掠，将演变成多数人群以武力为手段对少数人群的抢掠。
过程中消灭部分资本，形成新的投资空间；
均化一部分资本，提升总需求；
从而推动新的一轮经济良性增长。
05
吸引资本背后的人不跟随资本跨境流走；
自世界贸易一体化以来，资本无国界特征表现得愈发明显。
资本饱和后，对外输出渠道的畅通使得资本不必对国内消费品进行炒作而盈利。
资本是无国籍的，资本的背后的人却是有国籍的；
在资本饱和阶段，如何让资本对外投资以及资本背后的人不会移民，从而带动本国消费和服务业发展，成为跨越中等收入陷阱的关键。
香港地区本身具有明显比较优势的产业已仅剩金融业，却仍属于高收入地区，对资本背后的人的吸引，带动了地区消费和服务业的发展。
而韩国、日本、新加坡等跨越中等收入陷阱的国家都具有资本拥有人未随资本大量流走的特征。
相反，掉入拉美陷阱的南美国家多是人和资本一起转移，徒留贫瘠。
06
中国经济继续向前发展的可利用因素仍有很多；
留住资本背后的人是一大因素，这需要私有产权保护加强、加强法制建设等一系列努力来提高对企业家的吸引力；
减少供需之间的价格干扰是另一大因素，也可推动GDP增长；
减少价格干扰又包括降地价、降税费、降杠杆、降低灰色收入、采取竞争手段出清低于边际收益的产能（而非行政）、甚至是降低过路过桥费等很多可着力点；
却绝没有放水加杠杆选项，更不包括维护土地价格泡沫。
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
设有二社会，生产技术相同，而资本数量不同，则在短时间内，资本数量较小的社会，可能反而比资本数量较大的社会，享受较高的生活程度。
摘自凯恩斯《就业、利息和货币通论》P188，1935年。
早在30年代，凯恩斯已经发现了资本过于充足对于居民生活水平的抑制，并将其称为米达斯之命运。
米达斯，希腊神话中的弗利吉亚国王。贪恋财物，曾求神赐予点物成金的法术。酒神狄俄尼索斯满足了他的愿望。后因爱女和食物都被他手指点到而变成金子，他无法生活，又向神祈祷，才又恢复原状。
资本对经济的促进作用体现在不足阶段，当资本过于充足时，资本对经济发展已变成拖累。
世界一体化之后，资本充足国家让资本对外投资却以制度吸引资本背后的人不会移民，从而摆脱了米达斯之命运。
01
资本不足阶段；
一切产出的最终目的都是为了消费。
资本只是提高产出的手段,资本会产出，很简单一个道理，一个劳动者操作一台机器想当然就会比纯手工制造高效的多，多余部分即可视为资本的产出。
一个企业投入多少资本与雇佣多少劳动者之间的关系非常简单，目的就是通过两者匹配制造出能取得最大回报的商品，通常就是制造出最为物美价廉的商品。
当资本投资未至边际效率时，资本仍处于不足阶段；
资本与劳动者携手共同生产（创造）财富，劳动者获得收益改善生活， 资本获得收益，增殖成为更大的资本。
资本对劳动力的需求，与劳动力供应形成供需关系。
资本增殖后收益率降低，劳动力供应价格提高，随之消费能力扩大；
资本规模扩大，投资扩大；
投资与消费同步扩大，GDP增长速度处于高速期。
02
资本逐步饱和阶段；
投入的资本会产生损耗，投入的劳动者会产生薪酬，企业多投入资本还是多投入劳动力仅看那个性价比更高。
然而，所有的生产都是为了消费，消费却界定于劳动者收入。
资本参与制造财富，资本也参与财富分配，但资本不消费，这必然会导致产出与需求的不平衡。
当投资未至边际时，资本的收益再投资过程会将不平衡问题掩盖，当资本收益趋向边际投资效率时，资本不再有投资动力，需求不足问题必将出现，这已成为世界性难题，全球都在面临有效需求不足的问题。
资本投资效率的边际源于三个条件制约；
1） 科技水平；
更先进的设备可以提供更好的回报，对更先进设备的投资可以继续拉动经济。
2） 利率；
绝大多数时间内，资本的投资边际效率主要受利率制约。
当资本投资净回报（净）不及利率回报时，代表将资本交由其他人使用更有效率。
稳赚利率回报比自己投资更有利，自然就会遏制资本继续投资。（国企不在此列,所以国企无效率）
3） 其他干扰因素；
税收、土地、行政等对资本投资收益的额外干扰。
当资本稀少时，干扰因素很大仍然可以有回报（腐败横行的国家仍有资本去投资即在于此）；
额外干扰仅会使投资边际提早到来。
那是不是说，央行降息就可以刺激资本继续投资？
注意，资本的净收益受利率制约；
资本的收益常规还需要包含另外两部分，风险以及资本监管人的劳动报酬。
即算企业经营困难情况下，资本监管人的劳动报酬无限趋低，但至少也会包含风险。
常规情况下，企业资金来源于信贷机构，风险又可被划分为两部分；
1） 信贷机构贷出资金所认为的风险，贷款利率中通常会包括基础利率和风险溢价。
2） 企业运营者借入资金，所认为的投资风险；
也就是说，资本的投资边际效率主要取决于（基础利率+贷款风险溢价+企业投资风险）；
央行降息会否刺激继续投资拉动经济，不止取决于基础利率，还取决于贷款风险溢价和企业投资风险。
回看近期央行易行长提出的三只箭支持小微企业，解决融资难、融资贵问题，主要作用在基础利率及贷款风险溢价上面。（央行为贷款风险提供保险来降低风险溢价）
而企业运营者才最终决定着是否要进行投资，企业投资风险作为其中最重要的构成，并没有被提及。
甚至，社保交由税务、供给侧、环保、汇率结汇期升值对外贸企业影响、对外争端增多等，都在加剧着企业经营的风险，尤其是外贸企业经营的风险。
企业投资风险决定了同是刺激，2008年刺激与2018年刺激效果必然不会相同。
回到问题本身，央行降息就可以刺激资本继续投资，从而带动中国经济？
又不是刻舟求剑！！！
03
资本初步饱和阶段的投资性投机；
资本博取收益有两种模式，投资或投机。
前面主要是站在资本投资立场看问题；
投资是指购入某一资本品，取得资本品寿命期内所产生的未来的一连串的收益流。
过程就像购入一只母鸡，取得其寿命期内的下蛋收益流。
投资多伴随产生财富的过程。
而资本除了投资，还会进行投机。
投机不涉及产生财富，仅仅是财富转移，更像是赌博。
以房产来说，投资房产的边际收益应涵盖利率和风险（空窗期、修缮费用等），房产的收益流是房租，以目前的利率计算，房产边际收益的租售比应为20左右，而现在中国房价租售约接近70，这是投资吗？
这是投机，或者称为投资性投机。
房产投资性投机是一种类似于几个人抢一个凳子的游戏，每个人投入的是房产的基础价格和投机溢价，抢的凳子得那个人可以带着房产的基础价格和所有的投机溢价离场，其他人仅能带着房产的基础价格离场。
投机者向来不关心资产本身的价值，只看趋势。
其更在意什么消息会刺激资产价格上涨，或者制造什么趋势可以把垃圾资产卖给别人（讲故事卖股套现，PPT制造大国从来不缺讲故事高手）。
在资本趋向边际效率的阶段，投资效率下降，货币政策会趋势性宽松以刺激经济，从而对金融资产价格趋势予以确认，投资性投机大量产生。
投资性投机兼具投资属性和投机属性；
一方面，投机收益弥补了投资收益的下滑，投资边际扩张，刺激投资，拉动经济。
另一方面，大型资本利用信息优势、资金优势，通过投机对赌鲸吞小型资本。
资本集中度迅速提高，资本的背后是人，贫富差距迅速扩大。
04
资本饱和阶段；
富人的边际消费能力更低，迅速拉大的贫富差距使得总消费下降。
投资愈发难以盈利，投机属性越来越高，资产价格越来越脱离基本面。
资本为何偏爱炒作金融资产而非消费品（刚性消费品），来源于二点；
1） 几乎任何政府都会限制资金炒作刚性消费品；
2） 相比金融资产，消费品有存管费用及损耗，且变现便利性较差。
但当金融资产价格高估问题越来越严重时，资本开始担忧抢凳子游戏的成功可能性，资产会被抛售，价格爆破。
现代国家中，多以中央银行参考实体交易（以CPI）控制货币总量，但货币去向却会分别流入金融投机交易和实体交易两个方面，对于投机交易所需货币量没有单独控制，近乎于无限供应。
实体交易对应着的交易货币是可以具现成真实财富的，而金融资产则是虚拟资产，交易货币需从金融资产交易体系脱离，进入实体才能具现为真实财富，也就是金融体系中的交易货币事实上是没有实物价值对应的。
在金本位时代或现代香港等联系汇率制国家或地区，国内消费品通胀因素会受外部商品输入遏制从而维持稳定，资产价格爆破时多余的没有实物价值对应的信用会自动收缩。
而在货币政策更为自主的国家，资产价格爆破过程中多会推出救市政策，大量廉价货币或信用推出。
但此时资产价格趋势改变将影响投机信心，资本是逐利的，当金融资产和实体投资皆无逐利机会时，价格低估的消费品成为价格洼地，即算扣除损耗及变现便利性影响，仍会成为追逐目标。
资本会从源头炒作消费品厂家原料或者直接炒作消费品本身，庞大的资本对收益的要求加重实体供需之间的价格干扰，不是利息却远超利息，推动GDP下降。
此时的宽松救市将会造成投机炒作消费品的资金量增大，经济会越救越差，现实中的实例也可以参考委内瑞拉。
70年代末80年代初期的西方国家也同时发生过消费品价格暴增而经济下滑的现象，称为滞胀。
滞胀是主权信用货币信誉下滑的表现（金本位下币值稳定没有滞胀），西方主要国家对抗滞胀经验显示，只能先治胀，后治滞。
1979年，保罗沃克尔上任美联储主席，以强硬手段提升利率，紧缩货币，抑制通胀，经济持续下滑，1981年6月将联邦基金利率提升至19%的历史高度。
当资本开始炒作消费品而未得到治理时，也将是资本的末路。
通过对消费品的炒作，资本越来越集中，居民生活越来越艰难。
少数人群以资本为手段对多数人群的抢掠，将演变成多数人群以武力为手段对少数人群的抢掠。
过程中消灭部分资本，形成新的投资空间；
均化一部分资本，提升总需求；
从而推动新的一轮经济良性增长。
05
吸引资本背后的人不跟随资本跨境流走；
自世界贸易一体化以来，资本无国界特征表现得愈发明显。
资本饱和后，对外输出渠道的畅通使得资本不必对国内消费品进行炒作而盈利。
资本是无国籍的，资本的背后的人却是有国籍的；
在资本饱和阶段，如何让资本对外投资以及资本背后的人不会移民，从而带动本国消费和服务业发展，成为跨越中等收入陷阱的关键。
香港地区本身具有明显比较优势的产业已仅剩金融业，却仍属于高收入地区，对资本背后的人的吸引，带动了地区消费和服务业的发展。
而韩国、日本、新加坡等跨越中等收入陷阱的国家都具有资本拥有人未随资本大量流走的特征。
相反，掉入拉美陷阱的南美国家多是人和资本一起转移，徒留贫瘠。
06
中国经济继续向前发展的可利用因素仍有很多；
留住资本背后的人是一大因素，这需要私有产权保护加强、加强法制建设等一系列努力来提高对企业家的吸引力；
减少供需之间的价格干扰是另一大因素，也可推动GDP增长；
减少价格干扰又包括降地价、降税费、降杠杆、降低灰色收入、采取竞争手段出清低于边际收益的产能（而非行政）、甚至是降低过路过桥费等很多可着力点；
却绝没有放水加杠杆选项，更不包括维护土地价格泡沫。
借古鉴今，中日经济发展过程中不同阶段的相似问题
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
借古鉴今，借人鉴己。
中日经济发展中多个经济阶段及面对问题都有相似之处，日本经济发展过程中所遇到的问题及问题的解决，对中国经济发展颇具借鉴意义。
01
1945年8月15日，日本投降。
二战后，日本经济遍体鳞伤，满目疮痍。1945年末，50种基本消费品在黑市的价格是法定价格的34倍。
唯有美军驻地门口的露天市场才有一丝交易的活越气息。
“做新女性——涉外俱乐部招聘女事务员，包吃包住包服装！高收入！限18-25岁女性。“
1945年9月20日，日本读卖新闻和超日新闻等各大报刊登出广告，让世界哗然的慰安事件从这里开始，“新女性“后被日本称为“潘潘“。
1950年6月，朝鲜战争爆发，日本成为美军的作战物资供应地，美国产业链加速转移至日本，日本经济开始迅速起飞，1950年日本的出口仅有18.2%面向朝鲜战场，但到了1953年，变为63.5%。
美国的产业转移和战争对物资的需求直接拉动了日本经济的发展。
1951年，日本经济恢复到战前水平（1934年左右），1965年至世界第五，1968年至世界第二。
从45年满目疮痍算起至经济世界第二用时23年，自大幅承接产业转移算起则用时18年。
中国在经历“十年浩劫“后，于1978年实行改革开放，90年代起承接世界产业转移加速，至2011年超越日本成为世界第二大经济体。
如自改开计算至世界第二大经济体用时33年，自承接产业转移加速时期计算则约用时20年。
02
伴随着50年代日本经济的快速发展，日本收入差距迅速拉大。
50年代中后期，日本开始迅速城市化，至70年代初期，年均转移农村劳动力42.9万，城乡收入的巨大差距也带来了所谓的城市化红利。
却也造成了社会阶层分裂，矛盾激化，激进团体活动和罢工频繁上演。
至50年代末期，日本过度依赖投资拉动经济增长、国富民不强、贫富差距严重、失业率高涨、人口红利期即将结束、消费需求不足等问题一一暴露。
日本经济进入“锅底萧条“阶段。
为应对社会阶层分裂，日本提出建立“和谐社会“。
1957年年末，日本内阁会议制定“新长期经济计划“，目标在1958-1962年间，实现年均6.5%的GDP增长。
在此期间，日本主流经济学家后藤誉之助认为日本经历长期高速增长之后，已经开始进入“经济新常态“阶段；
而另一位经济理论家下村治则认为，日本的劳动生产率尚有大幅提高空间，经济增长乏力仅仅是受制于内需钳制，提升内需则可拉动经济继续高速增长。
1960年，日本采用下村治理论，提出“国民收入倍增计划”，着力于以国民增收来解决国内需求疲软问题，并以此来拉动经济增长。
日本“收入倍增计划“力图纠正农业与非农、地区之间、大小企业之间、不同阶层之间的收入差距，改善富有阶层边际消费过低，中低收入边际消费高但无能力消费问题，提升总需求；
健全社会保障，使国民享受到经济发展的成果，从而最终提高国民消费能力。
当时的日本，农民工一直处于弱势地位，即便成功转型为非农人口，仍有很多歧视政策。
为了帮助农民工成功实现转型，日本政府只做了一件事，无论是户籍、住房，还是保险、教育等，统统一视同仁。
至2010年，日本三井物产等一流企业，最高领导层与一般职员收入差距不超过五倍。
收入倍增计划同时采用各种措施，包括补助企业更换设备、减税等，提升全社会劳动生产率。
日本的收入倍增计划取得了辉煌的成绩，国民收入与经济增长同步实现了七年翻番。
伴随中国经济发展进程，国富民不强、劳动回报低、收入差距大等日本60年代熟悉的一幕也在中国身上出现，中国也提出自己的“收入倍增计划“，计划在2010-2020年间实现工资翻番。
目前计划已进展到尾声，但收入差距问题尚没有得到解决，居民收入增速也始终没跑赢经济增速，内需仍难担当拉动经济的重任。
03
70年代，日本在“收入倍增计划“的带动下，经济进入黄金年代，消费、投资和出口同时发力，日本“大路货“生产已经是世界一流水平，但高端产品精密仪器、精密机床、高端汽车等仍弱于欧美国家。
日本长期高速经济增长给环境带来了巨大压力，70年代初出现了震惊世界的“四大公害诉讼“。
70年代初，人力成本驱动，日本低端产业开始对外转移；
1970-71年，日本外汇储备一年间增加了约4倍至154亿美元，随之日美贸易摩擦不断，1971年，美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩，要求日德等国家货币升值，年底美国财长要求日元升值25%，迫于压力，日元宣布废除固定汇率（1美元：360日元），实行浮动汇率，日元升值。
日本称之为“尼克松冲击“。
为应对“尼克松冲击“， 1972年，日本首相田中角荣发表《日本列岛改造论》，提出要在1972-1985年间维持10%以上的经济增长率，日本对国土进行全方位基建，以加大投资对冲外需的减少，继续拉动经济增长。
随之股价地价飞涨，1974年CPI一度达到24.5%。
随之日本连续五次紧急加息，土地泡沫于1974年爆破。
1975-1985年间，日本土地价格较为平稳，为技术升级带来高质量经济发展提供了空间。
至80年代中期，日本经济已全面转向内需为主导，精密仪器、机床、高端汽车等开始全面超越欧美，引领世界。
80年代中后期，日本货已经成为高大上的代名词，彻底摆脱了廉价货的印象。
日本技术升级的成功带来了大量的经常账户盈余，与此同时，美国仍受困于严重的财政和经常项目赤字。
1985年，美、日、联邦德国、法、英签署《广场协议》，联合抛售美元，引发跟风抛售，美元贬值，日元升值。
汇率急速升值的打压之下，日本国内经济运行出现困难，资金四处寻找出路，大量廉价的日本资金一方面大量进入土地市场，炒作土地价格；另一方面大量对外投资，海外另造了一个日本，利弊各现。
上图：可发现到1975-85地价较为平稳，为日本经济转型提供了支持；也可发现大城市跌起来更狠，别迷信一线城市不会跌之说，只有涨的高跌的狠。
90年之后，日本土地泡沫破裂，日本随之进入失去的20年，出生率下滑、人口老龄化、政府债务高企、税收下降多重问题出现。
1990年，日本税收62万亿，至2010年约37万亿。
2010年12月24日，日本内阁通过2011年度国家预算案，国家预算收入为41万亿日元，预算支出为92.4万亿，缺口51万亿。其中国债偿息为22万亿，养老支出21万亿，两部分相加已超过预算收入。
日本年轻人开始担心自己老后领不到养老金，从而拒绝缴纳养老基金，日本厚生劳动省一份资料统计显示，二十几岁的年轻人中，高达35%没有缴纳养老基金。
高达51万亿的预算缺口怎么解决，日本政府就靠发行国债解决，借钱过日子。
大量的国债发行无疑将拉升国债收益率，日本政府也有办法，2013年日本央行行长黑田东彦上台后，大量购买国债，并将日本十年国债收益率压在0附近,日本国债已经成为日本经济发展的一颗地雷。
回看中国，中国目前所面对问题与日本多期经济发展中的问题都有相似之处，但更加复杂，更像是日本多期发展阶段矛盾的综合；
有日本60年代内需不足问题、有日本70年代初期的大基建后遗症问题、有人口老龄化问题、有政府收支转折点问题、有房产泡沫问题、有政府债务（含国企）问题、有对外争端增多、汇率问题等。
还有日本所没有的国际贸易收支或会由正变负问题。
日本经济在下滑阶段也一直维持贸易顺差。
但中国12月数据显示贸易顺差大幅度收窄，趋势看可能会由正转负。
而日本解决内需不足的“收入倍增计划“无疑是值得借鉴的。
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
借古鉴今，借人鉴己。
中日经济发展中多个经济阶段及面对问题都有相似之处，日本经济发展过程中所遇到的问题及问题的解决，对中国经济发展颇具借鉴意义。
01
1945年8月15日，日本投降。
二战后，日本经济遍体鳞伤，满目疮痍。1945年末，50种基本消费品在黑市的价格是法定价格的34倍。
唯有美军驻地门口的露天市场才有一丝交易的活越气息。
“做新女性——涉外俱乐部招聘女事务员，包吃包住包服装！高收入！限18-25岁女性。“
1945年9月20日，日本读卖新闻和超日新闻等各大报刊登出广告，让世界哗然的慰安事件从这里开始，“新女性“后被日本称为“潘潘“。
1950年6月，朝鲜战争爆发，日本成为美军的作战物资供应地，美国产业链加速转移至日本，日本经济开始迅速起飞，1950年日本的出口仅有18.2%面向朝鲜战场，但到了1953年，变为63.5%。
美国的产业转移和战争对物资的需求直接拉动了日本经济的发展。
1951年，日本经济恢复到战前水平（1934年左右），1965年至世界第五，1968年至世界第二。
从45年满目疮痍算起至经济世界第二用时23年，自大幅承接产业转移算起则用时18年。
中国在经历“十年浩劫“后，于1978年实行改革开放，90年代起承接世界产业转移加速，至2011年超越日本成为世界第二大经济体。
如自改开计算至世界第二大经济体用时33年，自承接产业转移加速时期计算则约用时20年。
02
伴随着50年代日本经济的快速发展，日本收入差距迅速拉大。
50年代中后期，日本开始迅速城市化，至70年代初期，年均转移农村劳动力42.9万，城乡收入的巨大差距也带来了所谓的城市化红利。
却也造成了社会阶层分裂，矛盾激化，激进团体活动和罢工频繁上演。
至50年代末期，日本过度依赖投资拉动经济增长、国富民不强、贫富差距严重、失业率高涨、人口红利期即将结束、消费需求不足等问题一一暴露。
日本经济进入“锅底萧条“阶段。
为应对社会阶层分裂，日本提出建立“和谐社会“。
1957年年末，日本内阁会议制定“新长期经济计划“，目标在1958-1962年间，实现年均6.5%的GDP增长。
在此期间，日本主流经济学家后藤誉之助认为日本经历长期高速增长之后，已经开始进入“经济新常态“阶段；
而另一位经济理论家下村治则认为，日本的劳动生产率尚有大幅提高空间，经济增长乏力仅仅是受制于内需钳制，提升内需则可拉动经济继续高速增长。
1960年，日本采用下村治理论，提出“国民收入倍增计划”，着力于以国民增收来解决国内需求疲软问题，并以此来拉动经济增长。
日本“收入倍增计划“力图纠正农业与非农、地区之间、大小企业之间、不同阶层之间的收入差距，改善富有阶层边际消费过低，中低收入边际消费高但无能力消费问题，提升总需求；
健全社会保障，使国民享受到经济发展的成果，从而最终提高国民消费能力。
当时的日本，农民工一直处于弱势地位，即便成功转型为非农人口，仍有很多歧视政策。
为了帮助农民工成功实现转型，日本政府只做了一件事，无论是户籍、住房，还是保险、教育等，统统一视同仁。
至2010年，日本三井物产等一流企业，最高领导层与一般职员收入差距不超过五倍。
收入倍增计划同时采用各种措施，包括补助企业更换设备、减税等，提升全社会劳动生产率。
日本的收入倍增计划取得了辉煌的成绩，国民收入与经济增长同步实现了七年翻番。
伴随中国经济发展进程，国富民不强、劳动回报低、收入差距大等日本60年代熟悉的一幕也在中国身上出现，中国也提出自己的“收入倍增计划“，计划在2010-2020年间实现工资翻番。
目前计划已进展到尾声，但收入差距问题尚没有得到解决，居民收入增速也始终没跑赢经济增速，内需仍难担当拉动经济的重任。
03
70年代，日本在“收入倍增计划“的带动下，经济进入黄金年代，消费、投资和出口同时发力，日本“大路货“生产已经是世界一流水平，但高端产品精密仪器、精密机床、高端汽车等仍弱于欧美国家。
日本长期高速经济增长给环境带来了巨大压力，70年代初出现了震惊世界的“四大公害诉讼“。
70年代初，人力成本驱动，日本低端产业开始对外转移；
1970-71年，日本外汇储备一年间增加了约4倍至154亿美元，随之日美贸易摩擦不断，1971年，美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩，要求日德等国家货币升值，年底美国财长要求日元升值25%，迫于压力，日元宣布废除固定汇率（1美元：360日元），实行浮动汇率，日元升值。
日本称之为“尼克松冲击“。
为应对“尼克松冲击“， 1972年，日本首相田中角荣发表《日本列岛改造论》，提出要在1972-1985年间维持10%以上的经济增长率，日本对国土进行全方位基建，以加大投资对冲外需的减少，继续拉动经济增长。
随之股价地价飞涨，1974年CPI一度达到24.5%。
随之日本连续五次紧急加息，土地泡沫于1974年爆破。
1975-1985年间，日本土地价格较为平稳，为技术升级带来高质量经济发展提供了空间。
至80年代中期，日本经济已全面转向内需为主导，精密仪器、机床、高端汽车等开始全面超越欧美，引领世界。
80年代中后期，日本货已经成为高大上的代名词，彻底摆脱了廉价货的印象。
日本技术升级的成功带来了大量的经常账户盈余，与此同时，美国仍受困于严重的财政和经常项目赤字。
1985年，美、日、联邦德国、法、英签署《广场协议》，联合抛售美元，引发跟风抛售，美元贬值，日元升值。
汇率急速升值的打压之下，日本国内经济运行出现困难，资金四处寻找出路，大量廉价的日本资金一方面大量进入土地市场，炒作土地价格；另一方面大量对外投资，海外另造了一个日本，利弊各现。
上图：可发现到1975-85地价较为平稳，为日本经济转型提供了支持；也可发现大城市跌起来更狠，别迷信一线城市不会跌之说，只有涨的高跌的狠。
90年之后，日本土地泡沫破裂，日本随之进入失去的20年，出生率下滑、人口老龄化、政府债务高企、税收下降多重问题出现。
1990年，日本税收62万亿，至2010年约37万亿。
2010年12月24日，日本内阁通过2011年度国家预算案，国家预算收入为41万亿日元，预算支出为92.4万亿，缺口51万亿。其中国债偿息为22万亿，养老支出21万亿，两部分相加已超过预算收入。
日本年轻人开始担心自己老后领不到养老金，从而拒绝缴纳养老基金，日本厚生劳动省一份资料统计显示，二十几岁的年轻人中，高达35%没有缴纳养老基金。
高达51万亿的预算缺口怎么解决，日本政府就靠发行国债解决，借钱过日子。
大量的国债发行无疑将拉升国债收益率，日本政府也有办法，2013年日本央行行长黑田东彦上台后，大量购买国债，并将日本十年国债收益率压在0附近,日本国债已经成为日本经济发展的一颗地雷。
回看中国，中国目前所面对问题与日本多期经济发展中的问题都有相似之处，但更加复杂，更像是日本多期发展阶段矛盾的综合；
有日本60年代内需不足问题、有日本70年代初期的大基建后遗症问题、有人口老龄化问题、有政府收支转折点问题、有房产泡沫问题、有政府债务（含国企）问题、有对外争端增多、汇率问题等。
还有日本所没有的国际贸易收支或会由正变负问题。
日本经济在下滑阶段也一直维持贸易顺差。
但中国12月数据显示贸易顺差大幅度收窄，趋势看可能会由正转负。
而日本解决内需不足的“收入倍增计划“无疑是值得借鉴的。
财政部和央行力挺债市发展背后是在对标日本的0利率？
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
日本最幸福的职业是什么？
房产商？大学教授？明星？公务员？
绝大多数日本人认为日本最幸福的职业是和尚。
这在中国人看来未免不可思议。
公元600年，圣德太子遣使入中国求法，鉴真和尚将佛教引入日本。
和尚主要为世袭，通过出售墓地、做法事，收取功德钱就会有不菲的收入，是日本的高收入阶层。
佛教原本有禁欲主义身影，但日本佛教则尽显其实用主义。
日本的僧人阶层，既要享受做和尚的种种好处，却又要摒弃做和尚的种种不适。
日本和尚娶妻生子吃肉皆不禁忌，虽不提倡饮酒，但嗜酒者也不在少数，甚至和尚开酒吧还是特色。
日本著名作家村上春树的父亲就是和尚。
和尚不但可以开酒吧，还可以做电影导演、主持电视节目、做老板、兼职各种职业。
多好的实用主义，人人都爱实用主义，我就讲个故事。
01
一顿操作猛如虎，央妈虎躯连震，市场都被央妈吓了个哆嗦，且喜且惊。
1月14日，央行净投放200亿元；
1月15日，净投放1800亿元；
1月16日，央行通过公开市场操作净投放创下“天量”——5600亿元，创有史以来单笔逆回购操作的最大纪录；
1月16日，第一波全面降准落地，释放流动性7500亿元；
1月17日，4000亿；
1月18日，200亿；
一周近2万亿，赞不赞、牛不牛、哆嗦不哆嗦！
惊喜后面还有；
1月中下旬实施TMLF、普惠金融定向降准预计将投放流动性5000亿元左右。
1月25日第二波全面降准，再投放流动性7500亿。
央行给出的理由是对冲税期、政府发行债券缴款等因素；
对比下2018年同期的税期影响；
2018年1月份财政存款增加9809亿元，2019年或需万亿对冲。
另外支付机构备付金在1月14日开始全额上缴，对流动性影响较大，趋势看或会超5000亿。
超出对冲的部分，还有一项政府发行债券缴款。
部分往年3月份以后发行的地方政府债券，被提前至1月份。
1月14日，国务院第二次全体会议认为：“今年我国发展的环境更加复杂，困难挑战更多，经济下行压力加大，政府工作艰巨繁重。”
外需下滑之下，内需要扛起拉动经济的重任，刺激消费就显得顺理成章，然而中国居民并非不消费，有钱谁不会花。
问题是钱！！！
财政部部长助理许宏才表示，近期，全国人大已经授权国务院提前下达2019年1.39万亿元地方债，财政部已经提前下达各地。
政府专项债规模将优先用于解决在建项目“半拉子工程”、存量隐性债务项目政府拖欠工程款问题等；
结合近期消息退伍军人增加补贴，公职人员加薪等动向；
年前消费高峰期，加快资金下拨至居民手中，居民（部分？）定向增收以提升消费，从而拉动经济增长，逻辑线就清晰起来了，是积极财政政策的一种表现。
然而积极的财政政策需要资金，资金来源或者挣钱（收税）、或者借钱，就这么两条路；
不好挣了就借呗，地方政府债券被提前至1月发行就显得顺理成章了。
央行大水连绵也显得顺理成章了。
脉络也清晰了，政府加杠杆对抗经济周期。
对抗经济周期可以有很多办法，积极的财政政策也有两个方向。包括减税节支（参考1997如何节支）和加杠杆刺激两个大的方向。
但选择一般都优先痛苦度最小的。
人人都爱实用主义，加杠杆刺激也顺理成章了。
02
借钱总是要还的。
不管是谁借的钱，整个社会的借钱成本总归要被楔入供需价格之间，成为额外成本。
最终额外成本将利润空间挤压至完全消失，经济轰然崩塌、债务降低或清零，额外成本下降，最终利率回归，经济重新昂扬。
一个传统的经济周期。
从中也可以理解到加杠杆刺激经济为何难以成功。
因为无论是基建投资还是定向增收刺激消费，背后都是政府加杠杆，政府借债当然也有成本，那问题来了，随着政府债务规模的扩大，楔入供需价格之间的额外成本必然越来越高。
额外成本就会持续挤压利润空间，利润空间下降就难以驱动企业运转，企业不运转怎么救经济？
借钱成本来自于借钱规模和利率两个条件；
借钱规模增加了，还可以在利率上想办法。
而中美短期利率已经倒挂两周有余，直接下调利率的空间已经消失，非封闭经济体货币政策必须得顾虑外部压力，否则会激发资金外流，对冲掉放水效果，甚至宽松可能造成国内资金面实质紧缩。
但还可以迂回降息！！！
1月16日，财政部国库司副主任郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上表示，2019年要拓展政府债券功能，准备研究将国债与央行货币政策操作衔接起来，同时在货币政策操作中的运用，推动实施国债作为公开市场操作主要工具的货币政策机制，健全国债收益率曲线的利率传导机制，强化国债作为基准金融资产的作用，使国债达到准货币的效果。
1月17日，中国债券市场国际论坛在京召开，央行副行长潘功胜亲自“站台路演”。
“中国债券市场具有较强吸引力，中国国债的收益率比日本国债高出不少，中国债市发展也具备良好的经济基础。”潘功胜称。
连续的官方发言似乎都有对标日本债市之意。
日本政府长期靠借债维持政府开支，自2013年日本央行行长黑田东彦上台以来，为达成2%的通胀目标，日本央行大量购入政府债券，2016年初将十年期日本国债收益率压制在0附近并维持至今，一年期日本国债收益率长期为负。
日本国债规模已至GDP的250%，大大超过中国，但日本的十年国债收益率维持在0附近使得其债务偿息压力反而较小，且日债牛市的资本收益，使得日美债收益率倒挂也没发生资金跨境流动失衡问题。
这看起来似乎是一种较为理想的解决问题的模式，不需忍受什么痛苦也能使问题得到解决！
03
如将日本债市模式完美移植过来，至少可以一箭三雕；
1） 通过央行入市等手段推动债市走牛，可以压低收益率，政府可以继续加杠杆而不增加债务偿息负担。
2） 创造资本收益空间，资本跨境为追求收益，收益来自于利差、汇率预期和资本收益率，通过引导债市走牛，可以吸引资金跨境流入，减少流出。从而降低利差方面和汇率贬值方面引起的资本外流压力，稳定国内金融市场。
3） 通过国债收益率利率传导来影响公开市场利率，最终达成实质降息效果，达到稳经济的目的。
毕全功于一役，这恐怕是央行和财政部近期高调推动债市发展的根本之所在。
财政部国库司副主任郭方明的出发点显然是政府加杠杆模式之下，期望以国债收益率曲线的利率传导机制驱动达到实质降息效果，关注重点在国内经济。
央行副行长潘功胜出发点显然更偏向于稳定资本跨境流动压力，关注重点兼顾国外压力，也很理所当然，如果不是为了稳定跨境压力，直接降息就可，这么迂回干嘛。
潘功胜提到，中国债券市场的对外开放基本上是从两个维度在展开：一个是境外的机构到中国债券市场来发债，叫“熊猫债”。另外一个维度就是境外的机构到中国的债券市场来投资和配置的人民币债券资产。并表示熊猫债资金在境内使用或境外使用没有限制，而在中国发了熊猫债融资后迅速换美元汇出境外意义不大。
言外之意，显然是期望债市能吸引外资流入，但不希望流出，平衡资本外流压力，提供一个稳定的国内金融环境。
然事物都有两面性，境外机构来中国市场发行熊猫债可以自由兑换外汇流出，极端情况下却又会增加资本外流压力，加剧金融环境动荡。
潘功胜关于熊猫债可以换美元汇出但不甚支持的表态，在中国的语言环境之下则会有更多的敲打意味，或会影响实操层面。
04
央行和财政部动机比较清晰的凸显出来，是否能顺理进行却看条件的制约；
譬如，驱动中国股市走牛的动机也非常明显，相对来说，股市走牛对经济的拉动效果还要好过债市，因为股市融资资金成本更小。
但最终股市能不能走牛却看条件的制约，政策市最终走牛与否也已清晰可见。
有几大问题会形成毕全功于债市一役的制约；
1） 汇率风险的制约；
日本在80年代的科技升级和对外投资都极为成功，是日本长期贸易顺差的保障。
而顺差是汇率的基本面，这也是日元成为避险货币的原因所在，日元已成为传统避险货币，有强大的升值动力。
日本政府一直在推动日元贬值，与美元的利率倒挂有利于其推动贬值。
而人民币目前还并非传统避险货币，中美货币政策背向及顺差减少因素也蓄积了强大的贬值压力。
中美一年期国债收益率短暂倒挂半月有余，短期看是人民币汇率攀升平衡了资金流动压力。
汇率攀升的很大部分原因在于央行的干预，作为央行干预的代价，中国外储虽然自2016年起一直维持在三万亿附近，但外债迅速增加，自2016年12月至2018年9月，7个季度外债增加5000亿，已至1.91万亿（外管局公开数据），尚未包括中国公司海外机构在海外所借。
如利率进一步倒挂加剧，汇率风险必然随之增大。
如果人民币汇率风险因素加大，债牛对跨境资本的吸引必然大打折扣；反过来，吸引力不够也必然难以驱动债牛压低收益率。
2） 资金制约；
股市、债市、楼市能否走牛背后皆赖于交易资金提供支撑；
中国的房市体量世界瞩目，房市泡沫正处于风险期，资金撤出速度和幅度皆须小心控制，否则极易戳破泡沫。
股市则正在拆除股权质押炸弹，不但不能撤出资金，还需继续提供资金予以支持。
而现在又想以资金来打造债牛，个个都需要资金，如何能保证打造债牛过程中不会吸引房股中的资金流向债市？
一旦房股中资金流出，必然会造成风险，以房市的体量极易造成系统性风险。
日本打造债牛时，房产泡沫问题已经出清。
3） 退出机制的制约；
交易本来就是对赌，日本央行下场买债，随着越买越多，交易对手渐少，一旦卖出，甚至只是减少购买量都会伴随收益率大涨，如此之高的债务存量随之就是政府偿债压力暴增。
政府或只能大幅加税偿债，而日本经济持续低迷又难以承受大幅加税。
日本央行只能继续购债，难以退出。
持续购买的最终结果恐怕就是全部国债尽归日本央行，再无交易对手，只能选择印钱解决债务，债务清零，债务货币化。
债务货币化看起来很完美，市场却不会接受。
非金本位时代，各国皆为信用货币，一张纸上蕴含着国家信用而已。
一旦债务货币化，就是信用消失，货币变纸，交易中不再信任货币的媒介作用，从而产生货币危机，各种市场全线崩溃，恶性通胀。
德国魏玛共和国和津巴布韦都发生过债务货币化，前车可鉴。
日本央行购债缺少退出机制，有严重缺陷，已是日本经济的一颗地雷。
有一种说法是好吃的东西都是有害的，而对身体有好处的东西多数不好吃。
实际不尽然，好吃的东西对身体也是有好处的！
为什么有害是因为它好吃，从而吃的太多，营养失衡了。
是吃点难吃的东西平衡下营养，还是一边吃健胃消食片一边继续猛吃美食？
多数情况下，实用主义者的选择都是一致的。
凭栏欲言 凭栏欲言 昨天
文：凭栏欲言
日本最幸福的职业是什么？
房产商？大学教授？明星？公务员？
绝大多数日本人认为日本最幸福的职业是和尚。
这在中国人看来未免不可思议。
公元600年，圣德太子遣使入中国求法，鉴真和尚将佛教引入日本。
和尚主要为世袭，通过出售墓地、做法事，收取功德钱就会有不菲的收入，是日本的高收入阶层。
佛教原本有禁欲主义身影，但日本佛教则尽显其实用主义。
日本的僧人阶层，既要享受做和尚的种种好处，却又要摒弃做和尚的种种不适。
日本和尚娶妻生子吃肉皆不禁忌，虽不提倡饮酒，但嗜酒者也不在少数，甚至和尚开酒吧还是特色。
日本著名作家村上春树的父亲就是和尚。
和尚不但可以开酒吧，还可以做电影导演、主持电视节目、做老板、兼职各种职业。
多好的实用主义，人人都爱实用主义，我就讲个故事。
01
一顿操作猛如虎，央妈虎躯连震，市场都被央妈吓了个哆嗦，且喜且惊。
1月14日，央行净投放200亿元；
1月15日，净投放1800亿元；
1月16日，央行通过公开市场操作净投放创下“天量”——5600亿元，创有史以来单笔逆回购操作的最大纪录；
1月16日，第一波全面降准落地，释放流动性7500亿元；
1月17日，4000亿；
1月18日，200亿；
一周近2万亿，赞不赞、牛不牛、哆嗦不哆嗦！
惊喜后面还有；
1月中下旬实施TMLF、普惠金融定向降准预计将投放流动性5000亿元左右。
1月25日第二波全面降准，再投放流动性7500亿。
央行给出的理由是对冲税期、政府发行债券缴款等因素；
对比下2018年同期的税期影响；
2018年1月份财政存款增加9809亿元，2019年或需万亿对冲。
另外支付机构备付金在1月14日开始全额上缴，对流动性影响较大，趋势看或会超5000亿。
超出对冲的部分，还有一项政府发行债券缴款。
部分往年3月份以后发行的地方政府债券，被提前至1月份。
1月14日，国务院第二次全体会议认为：“今年我国发展的环境更加复杂，困难挑战更多，经济下行压力加大，政府工作艰巨繁重。”
外需下滑之下，内需要扛起拉动经济的重任，刺激消费就显得顺理成章，然而中国居民并非不消费，有钱谁不会花。
问题是钱！！！
财政部部长助理许宏才表示，近期，全国人大已经授权国务院提前下达2019年1.39万亿元地方债，财政部已经提前下达各地。
政府专项债规模将优先用于解决在建项目“半拉子工程”、存量隐性债务项目政府拖欠工程款问题等；
结合近期消息退伍军人增加补贴，公职人员加薪等动向；
年前消费高峰期，加快资金下拨至居民手中，居民（部分？）定向增收以提升消费，从而拉动经济增长，逻辑线就清晰起来了，是积极财政政策的一种表现。
然而积极的财政政策需要资金，资金来源或者挣钱（收税）、或者借钱，就这么两条路；
不好挣了就借呗，地方政府债券被提前至1月发行就显得顺理成章了。
央行大水连绵也显得顺理成章了。
脉络也清晰了，政府加杠杆对抗经济周期。
对抗经济周期可以有很多办法，积极的财政政策也有两个方向。包括减税节支（参考1997如何节支）和加杠杆刺激两个大的方向。
但选择一般都优先痛苦度最小的。
人人都爱实用主义，加杠杆刺激也顺理成章了。
02
借钱总是要还的。
不管是谁借的钱，整个社会的借钱成本总归要被楔入供需价格之间，成为额外成本。
最终额外成本将利润空间挤压至完全消失，经济轰然崩塌、债务降低或清零，额外成本下降，最终利率回归，经济重新昂扬。
一个传统的经济周期。
从中也可以理解到加杠杆刺激经济为何难以成功。
因为无论是基建投资还是定向增收刺激消费，背后都是政府加杠杆，政府借债当然也有成本，那问题来了，随着政府债务规模的扩大，楔入供需价格之间的额外成本必然越来越高。
额外成本就会持续挤压利润空间，利润空间下降就难以驱动企业运转，企业不运转怎么救经济？
借钱成本来自于借钱规模和利率两个条件；
借钱规模增加了，还可以在利率上想办法。
而中美短期利率已经倒挂两周有余，直接下调利率的空间已经消失，非封闭经济体货币政策必须得顾虑外部压力，否则会激发资金外流，对冲掉放水效果，甚至宽松可能造成国内资金面实质紧缩。
但还可以迂回降息！！！
1月16日，财政部国库司副主任郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上表示，2019年要拓展政府债券功能，准备研究将国债与央行货币政策操作衔接起来，同时在货币政策操作中的运用，推动实施国债作为公开市场操作主要工具的货币政策机制，健全国债收益率曲线的利率传导机制，强化国债作为基准金融资产的作用，使国债达到准货币的效果。
1月17日，中国债券市场国际论坛在京召开，央行副行长潘功胜亲自“站台路演”。
“中国债券市场具有较强吸引力，中国国债的收益率比日本国债高出不少，中国债市发展也具备良好的经济基础。”潘功胜称。
连续的官方发言似乎都有对标日本债市之意。
日本政府长期靠借债维持政府开支，自2013年日本央行行长黑田东彦上台以来，为达成2%的通胀目标，日本央行大量购入政府债券，2016年初将十年期日本国债收益率压制在0附近并维持至今，一年期日本国债收益率长期为负。
日本国债规模已至GDP的250%，大大超过中国，但日本的十年国债收益率维持在0附近使得其债务偿息压力反而较小，且日债牛市的资本收益，使得日美债收益率倒挂也没发生资金跨境流动失衡问题。
这看起来似乎是一种较为理想的解决问题的模式，不需忍受什么痛苦也能使问题得到解决！
03
如将日本债市模式完美移植过来，至少可以一箭三雕；
1） 通过央行入市等手段推动债市走牛，可以压低收益率，政府可以继续加杠杆而不增加债务偿息负担。
2） 创造资本收益空间，资本跨境为追求收益，收益来自于利差、汇率预期和资本收益率，通过引导债市走牛，可以吸引资金跨境流入，减少流出。从而降低利差方面和汇率贬值方面引起的资本外流压力，稳定国内金融市场。
3） 通过国债收益率利率传导来影响公开市场利率，最终达成实质降息效果，达到稳经济的目的。
毕全功于一役，这恐怕是央行和财政部近期高调推动债市发展的根本之所在。
财政部国库司副主任郭方明的出发点显然是政府加杠杆模式之下，期望以国债收益率曲线的利率传导机制驱动达到实质降息效果，关注重点在国内经济。
央行副行长潘功胜出发点显然更偏向于稳定资本跨境流动压力，关注重点兼顾国外压力，也很理所当然，如果不是为了稳定跨境压力，直接降息就可，这么迂回干嘛。
潘功胜提到，中国债券市场的对外开放基本上是从两个维度在展开：一个是境外的机构到中国债券市场来发债，叫“熊猫债”。另外一个维度就是境外的机构到中国的债券市场来投资和配置的人民币债券资产。并表示熊猫债资金在境内使用或境外使用没有限制，而在中国发了熊猫债融资后迅速换美元汇出境外意义不大。
言外之意，显然是期望债市能吸引外资流入，但不希望流出，平衡资本外流压力，提供一个稳定的国内金融环境。
然事物都有两面性，境外机构来中国市场发行熊猫债可以自由兑换外汇流出，极端情况下却又会增加资本外流压力，加剧金融环境动荡。
潘功胜关于熊猫债可以换美元汇出但不甚支持的表态，在中国的语言环境之下则会有更多的敲打意味，或会影响实操层面。
04
央行和财政部动机比较清晰的凸显出来，是否能顺理进行却看条件的制约；
譬如，驱动中国股市走牛的动机也非常明显，相对来说，股市走牛对经济的拉动效果还要好过债市，因为股市融资资金成本更小。
但最终股市能不能走牛却看条件的制约，政策市最终走牛与否也已清晰可见。
有几大问题会形成毕全功于债市一役的制约；
1） 汇率风险的制约；
日本在80年代的科技升级和对外投资都极为成功，是日本长期贸易顺差的保障。
而顺差是汇率的基本面，这也是日元成为避险货币的原因所在，日元已成为传统避险货币，有强大的升值动力。
日本政府一直在推动日元贬值，与美元的利率倒挂有利于其推动贬值。
而人民币目前还并非传统避险货币，中美货币政策背向及顺差减少因素也蓄积了强大的贬值压力。
中美一年期国债收益率短暂倒挂半月有余，短期看是人民币汇率攀升平衡了资金流动压力。
汇率攀升的很大部分原因在于央行的干预，作为央行干预的代价，中国外储虽然自2016年起一直维持在三万亿附近，但外债迅速增加，自2016年12月至2018年9月，7个季度外债增加5000亿，已至1.91万亿（外管局公开数据），尚未包括中国公司海外机构在海外所借。
如利率进一步倒挂加剧，汇率风险必然随之增大。
如果人民币汇率风险因素加大，债牛对跨境资本的吸引必然大打折扣；反过来，吸引力不够也必然难以驱动债牛压低收益率。
2） 资金制约；
股市、债市、楼市能否走牛背后皆赖于交易资金提供支撑；
中国的房市体量世界瞩目，房市泡沫正处于风险期，资金撤出速度和幅度皆须小心控制，否则极易戳破泡沫。
股市则正在拆除股权质押炸弹，不但不能撤出资金，还需继续提供资金予以支持。
而现在又想以资金来打造债牛，个个都需要资金，如何能保证打造债牛过程中不会吸引房股中的资金流向债市？
一旦房股中资金流出，必然会造成风险，以房市的体量极易造成系统性风险。
日本打造债牛时，房产泡沫问题已经出清。
3） 退出机制的制约；
交易本来就是对赌，日本央行下场买债，随着越买越多，交易对手渐少，一旦卖出，甚至只是减少购买量都会伴随收益率大涨，如此之高的债务存量随之就是政府偿债压力暴增。
政府或只能大幅加税偿债，而日本经济持续低迷又难以承受大幅加税。
日本央行只能继续购债，难以退出。
持续购买的最终结果恐怕就是全部国债尽归日本央行，再无交易对手，只能选择印钱解决债务，债务清零，债务货币化。
债务货币化看起来很完美，市场却不会接受。
非金本位时代，各国皆为信用货币，一张纸上蕴含着国家信用而已。
一旦债务货币化，就是信用消失，货币变纸，交易中不再信任货币的媒介作用，从而产生货币危机，各种市场全线崩溃，恶性通胀。
德国魏玛共和国和津巴布韦都发生过债务货币化，前车可鉴。
日本央行购债缺少退出机制，有严重缺陷，已是日本经济的一颗地雷。
有一种说法是好吃的东西都是有害的，而对身体有好处的东西多数不好吃。
实际不尽然，好吃的东西对身体也是有好处的！
为什么有害是因为它好吃，从而吃的太多，营养失衡了。
是吃点难吃的东西平衡下营养，还是一边吃健胃消食片一边继续猛吃美食？
多数情况下，实用主义者的选择都是一致的。